Manager wollen das Unternehmen vom Gründer abkaufen – wie man ein MBO strukturiert und finanziert

Entscheidungsrahmen: Wer bezahlt die Transaktion

Beim Management-Buy-out geht es nicht darum, ob der Preis angemessen ist, sondern darum, woher das Geld kommt. In der Praxis gibt es vier Quellen, die sich fast immer kombinieren.

Die erste sind die Eigenmittel des Managements. Sie machen meist den kleinsten Teil aus, doch Bank und Verkäufer werten sie als Beweis dafür, dass der Käufer an seinen eigenen Plan glaubt.

Die zweite ist der Bankkredit. Er stützt sich auf die Fähigkeit des Unternehmens, Liquidität zu erwirtschaften, und seine Höhe bildet daher die Obergrenze der gesamten Transaktion. Die Bank wird eine Besicherung verlangen, typischerweise eine Verpfändung des erworbenen Geschäftsanteils, und Bedingungen für Gewinnausschüttungen sowie weitere Verschuldung stellen. Soll die Sicherheit vom erworbenen Unternehmen selbst mit seinem eigenen Vermögen gestellt werden, handelt es sich bereits um finanzielle Unterstützung mit einem besonderen Regime – ein Punkt, der von Anfang an mit der Bank zu klären ist, nicht erst am Unterzeichnungstag.

Die dritte ist der gestundete Kaufpreisteil, der dem Verkäufer aus den Gewinnen künftiger Jahre gezahlt wird, gegebenenfalls ergebnisabhängig. Dieses Instrument ist für das Management am wertvollsten, weil es einen Teil des Risikos zurück auf den Gründer verlagert, und für den Gründer am sensibelsten, weil sein Geld davon abhängt, wie jemand anderes das Unternehmen führt.

Die vierte ist die Einbindung eines Investors, der das fehlende Kapital gegen eine Minderheitsbeteiligung bereitstellt. Der Preis dafür ist geteilte Kontrolle und in der Regel auch ein vereinbarter Zeithorizont für einen weiteren Verkauf. Einen Überblick über die Phasen des gesamten Geschäfts finden Sie im Artikel Wie ein Unternehmen verkauft wird: die Phasen des Unternehmensverkaufs von LOI bis Post-Closing.

Die Entscheidung über die Mischung dieser Quellen bestimmt auch die Struktur der Transaktion. Je größer der Anteil der Bankverschuldung, desto häufiger entsteht eine Akquisitionsgesellschaft, an die die Bank Kredit vergibt und die den Geschäftsanteil erwirbt.

Neben dem Geld ist die zweite Entscheidungsachse die Verteilung der Rollen innerhalb des Managements. Ungleiche Einlagen der einzelnen Manager führen zu ungleichen Anteilen, und das muss geklärt werden, bevor die Gruppe dem Gründer ein Angebot vorlegt. Teil der Vereinbarung ist auch, was passiert, wenn einer der Käufer nach einem Jahr ausscheidet.

Vorgehen Schritt für Schritt

Beim Management-Buy-out ist die Reihenfolge der ersten Schritte im Vergleich zu einem gewöhnlichen Verkauf umgekehrt. Der Käufer kennt das Unternehmen, deshalb beginnt man nicht mit der Prüfung, sondern mit einer Vereinbarung über die Spielregeln.

Der erste Schritt ist eine schriftliche Vereinbarung zwischen Gründer und Management darüber, dass Verhandlungen stattfinden, wer daran teilnimmt und was passiert, wenn sie scheitern. Ohne das droht, dass aus gescheiterten Verhandlungen eine Personalkrise wird und das Unternehmen sowohl seine Führung als auch den Käufer verliert.

Der zweite Schritt ist die Regelung des Interessenkonflikts. Der kaufende Manager bleibt Geschäftsführungsorgan und leitet das Unternehmen, über dessen Preis er verhandelt. Das Gesetz sieht dafür ein eigenes Verfahren vor: Der Konflikt wird angezeigt, nicht genehmigt. Zur Dokumentation gehören daher die schriftliche Anzeige des Interessenkonflikts, ein Protokoll darüber, wie das Organ damit umgegangen ist, sowie Regeln für den Zugang zu Informationen. Die Zustimmung der Gesellschafterversammlung ist eine gesonderte Angelegenheit und bezieht sich auf die Übertragung des Geschäftsanteils, nicht auf den Interessenkonflikt.

Der dritte Schritt ist die Bewertung und ihre Methode. Beim Management-Buy-out wird am häufigsten von einem Multiplikator des um Einmaleffekte bereinigten Betriebsgewinns ausgegangen. Wichtig ist, sich vorab darauf zu einigen, wer die Anpassungen vorschlägt und wie ein Streit darüber gelöst wird. Die Bewertung und ihre Fallstricke beschreibt auch das Buch des geschäftsführenden Partners unserer Kanzlei, verfügbar unter knihaoprodejifirem.cz.

Der vierte Schritt ist das Finanzierungsmodell und die Verhandlung mit der Bank. Die Bank beurteilt das Unternehmen ohne den Gründer, daher lautet ihre erste Frage nicht nach dem Preis, sondern danach, wie viel Umsatz persönlich an ihn gebunden ist. Die Antwort auf diese Frage entscheidet stärker über die Kredithöhe als die Bilanzergebnisse.

Der fünfte Schritt ist die Vertragsdokumentation. Vertrag über die Übertragung des Geschäftsanteils, Gesellschaftervereinbarung, Pfandverträge, Vertrag über den gestundeten Kaufpreisteil und Vertrag über die Mitwirkung des Gründers nach dem Closing. Letzterer wird oft unterschätzt, entscheidet aber darüber, ob das Vertriebsteam den Übergang bewältigt.

Der sechste Schritt sind Closing und Übergang. Übergabe der Beziehungen zu Schlüsselkunden, Änderung der Zeichnungsberechtigungen, Übertragung der Bankverfügungsrechte sowie Benachrichtigung von Banken und wichtigen Partnern. Der praktischen Durchführung der Übertragung widmen wir uns im Artikel Wie man einen Geschäftsanteil an einer s.r.o. Schritt für Schritt überträgt.

Der siebte Schritt ist die Zeit nach dem Closing. Der Gründer bleibt meist für einige Monate bis zu zwei Jahre in einer beratenden Rolle, und es ist sinnvoll, einen Teil seiner Vergütung an die Übergabe der Beziehungen zu knüpfen, nicht nur an den Zeitablauf.

Bei diesen Schritten lässt sich die Reihenfolge nicht umkehren. Wer beim Preis beginnt und erst danach die Finanzierung klärt, verhandelt meist zweimal dasselbe, weil die Bank den angebotenen Preis nicht trägt.

Was am Markt Standard ist und was ein Warnsignal ist

Standard ist, dass sich der Preis in einen beim Closing fälligen Teil und einen gestundeten, ergebnisabhängigen Teil für künftige Perioden aufteilt. Ebenfalls Standard ist, dass der Gründer für eine Übergangszeit im Unternehmen bleibt und dafür eine gesonderte, vom Kaufpreis des Geschäftsanteils getrennte Vergütung erhält.

Standard ist auch ein Wettbewerbsverbot für den Gründer für eine vereinbarte Dauer und in einem bestimmten Umfang. Aus der Klausel muss hervorgehen, welche Tätigkeit und in welchem Umfang der Gründer nicht ausüben darf; der Umfang kann räumlich oder anhand eines Kundenkreises festgelegt werden. Eine Klausel für länger als fünf Jahre ist unzulässig, und eine unangemessen weit gefasste kann vom Gericht eingeschränkt werden.

Bei der Bankfinanzierung ist es üblich, dass die Bank während der Rückzahlungszeit Gewinnausschüttungen, weitere Verschuldung und den Verkauf bedeutender Vermögenswerte einschränkt. Verhandelt wird der Umfang dieser Beschränkungen, nicht ihre Existenz.

Es gibt drei Warnsignale, und alle betreffen eher Beziehungen als Zahlen. Das erste ist eine Situation, in der das Management als Gruppe ohne interne Einigung verhandelt, denn im Moment der Unterzeichnung zeigt sich dann, dass jeder einen anderen Anteil und eine andere Rolle erwartet. Das zweite ist ein Gründer, der das Unternehmen verkaufen, aber nicht gehen möchte, was zu einer doppelten Führung und zur Lähmung der Entscheidungsfindung führt.

Das dritte Signal ist ein gestundeter Preis ohne Regeln dafür, wie das Unternehmen in der Zwischenzeit geführt werden soll. Ein Verkäufer, dessen Geld vom Gewinn abhängt, aber keinen Einfluss auf Investitionen hat, gerät so gut wie sicher in einen Streit. Die Lösung ist ein Satz von Beschränkungen für die Rückzahlungsperiode, nicht guter Wille. Zur Struktur des Buy-outs gehört auch der Artikel Wie man einen Geschäftsanteil an einer Gesellschaft abkauft.

Wo die rechtliche Grenze liegt

Der Management-Buy-out stößt auf drei Gruppen von Regeln, die sich alle bewältigen lassen, wenn man rechtzeitig daran denkt. Im Folgenden wird das Regime der Gesellschaft mit beschränkter Haftung (s.r.o.) beschrieben, also der häufigste Fall; bei der Aktiengesellschaft sind die Bedingungen strenger, und wir erwähnen sie gesondert.

Die erste Gruppe ist die finanzielle Unterstützung (finanční asistence). Nach § 41 des tschechischen Gesetzes über Handelsgesellschaften und Genossenschaften (Gesetz Nr. 90/2012 Slg., im Folgenden „ZOK“) handelt es sich dabei um die Gewährung eines Vorschusses, eines Darlehens, eines Kredits oder einer Sicherheit durch eine Handelsgesellschaft zum Zweck des Erwerbs ihrer Geschäftsanteile. Die Verpfändung des Vermögens der Zielgesellschaft für einen Akquisitionskredit ist also keine gewöhnliche Sicherheit, sondern finanzielle Unterstützung. Gleichzeitig gilt die Regel aus § 40 Abs. 3 ZOK, wonach die Gesellschaft nicht leisten darf, wenn sie sich dadurch in die Insolvenz bringen würde. Der Insolvenztest ist daher der erste, nicht der letzte Schritt.

Die Bedingungen bei der Gesellschaft mit beschränkter Haftung regelt § 200 ZOK. Finanzielle Unterstützung darf gewährt werden, wenn sie zu fairen Bedingungen erfolgt, insbesondere hinsichtlich der Verzinsung und der Besicherung zugunsten der Gesellschaft, und wenn der Geschäftsführer einen schriftlichen Bericht erstellt, in dem er sie sachlich begründet, einschließlich Vorteilen und Risiken, und erklärt, warum sie nicht im Widerspruch zum Interesse der Gesellschaft steht. Die Gesellschaft hinterlegt den Bericht in der Urkundensammlung, nachdem die Gesellschafterversammlung die finanzielle Unterstützung genehmigt hat.

Bei der Aktiengesellschaft ist das Regime strenger. Nach § 311 ZOK muss die Satzung finanzielle Unterstützung zulassen, das Geschäftsführungsorgan muss die finanzielle Leistungsfähigkeit des Empfängers prüfen, die Hauptversammlung genehmigt sie vorab mit mindestens zwei Dritteln der Stimmen der anwesenden Aktionäre, es darf nicht zu einer Minderung des Eigenkapitals unter das gezeichnete Grundkapital zuzüglich der nicht ausschüttungsfähigen Fonds kommen, und die Gesellschaft bildet einen besonderen Rücklagefonds.

Die zweite Gruppe ist der Interessenkonflikt des kaufenden Managers. Nach § 54 ZOK informiert das Mitglied eines gewählten Organs ohne unnötigen Aufschub das Organ, dem es angehört, sowie das Kontrollorgan, andernfalls das oberste Organ, über einen möglichen Konflikt. Das Kontroll- oder oberste Organ kann ihm dann für eine bestimmte Zeit die Ausübung der Funktion aussetzen. Das Gesetz verlangt also nicht, dass jemand den Interessenkonflikt genehmigt, sondern dass er angezeigt und protokolliert wird.

Die dritte Gruppe ist die Übertragung des Geschäftsanteils selbst. Nach § 207 ZOK kann jeder Gesellschafter seinen Geschäftsanteil auf einen anderen Gesellschafter übertragen, wobei der Gesellschaftsvertrag die Übertragung von der Zustimmung eines Gesellschaftsorgans abhängig machen kann. Nach § 208 ZOK ist für die Übertragung an eine Person, die nicht Gesellschafter ist, die Zustimmung der Gesellschafterversammlung erforderlich, sofern der Gesellschaftsvertrag nichts anderes bestimmt, und der Übertragungsvertrag wird nicht früher wirksam, als die Zustimmung erteilt ist. Nach § 209 ZOK muss der Vertrag schriftlich mit notariell beglaubigten Unterschriften abgefasst sein, und gegenüber der Gesellschaft wird die Übertragung mit Zustellung des wirksamen Vertrags wirksam.

Der letzte Punkt betrifft die Akquisitionsgesellschaft. Nach § 199 ZOK gilt: Bestimmt der Gesellschaftsvertrag nichts anderes, darf der Geschäftsführer weder im Geschäftsgegenstand der Gesellschaft unternehmerisch tätig sein noch Mitglied des Geschäftsführungsorgans einer anderen juristischen Person mit ähnlichem Geschäftsgegenstand sein. Vor der Gründung der Akquisitionsgesellschaft sollte daher geprüft werden, was der Gesellschaftsvertrag der Zielgesellschaft zum Wettbewerbsverbot sagt und welchen Geschäftsgegenstand die neue Gesellschaft haben wird.

Abschließende Zusammenfassung

Der Management-Buy-out steht und fällt mit der Finanzierung und dem Ausscheiden des Gründers, nicht mit der Preisverhandlung. Berechnen Sie zuerst, was das Unternehmen mit seinem laufenden Betrieb tragen kann, wie viel die Bank leiht und wie viel der Gründer bereit ist, als gestundete Zahlung stehen zu lassen. Sprechen Sie erst danach über den Multiplikator. Und nehmen Sie auch in die Dokumentation auf, was der Gründer ein Jahr nach der Unterzeichnung tun wird.

Die rechtlichen Grenzen sind bei dieser Art von Geschäft strenger als bei einem gewöhnlichen Verkauf, weil der Käufer auf beiden Seiten des Tisches sitzt. Die finanzielle Unterstützung unterliegt gesetzlichen Bedingungen einschließlich des Insolvenztests, der Interessenkonflikt wird angezeigt, die Übertragung des Geschäftsanteils erfordert Zustimmung und Form. Die Anwaltskanzlei ARROWS begleitet solche Transaktionen im Rahmen der Dienstleistung Unternehmensverkauf und Transaktionsberatung und ist für den Fall der Berufshaftung mit einer Deckungssumme von 350 000 000 CZK (ca. 14,4 Mio. EUR) versichert. Schreiben Sie an beratung@arws.cz.